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In den vergangenen Jahrzehnten mussten die Anleger mit einer Welt klar kommen, in der nachfrageorientierte Kräfte die Konjunkturzyklen dominierten. Doch diese Welt verändert sich.

Mittlerweile hat die Angebotsdynamik einen weitaus grösseren Einfluss auf Wachstum, Inflation und Märkte, als vielen Anlegern klar ist. Zölle, Reshoring, Einwanderungspolitik, Energiewende und schnelle KI-Implementierung verändern die Weltwirtschaft. Diese Kräfte wirken sich nicht nur auf die Preise aus, durch sie werden zudem die Möglichkeiten potenzieller makroökonomischer Ergebnisse grösser. Dies macht es schwieriger, sich auf traditionelle Diversifikationsstrategien zu verlassen, die auf stabilen Korrelationen und vorhersehbaren Nachfragerzyklen beruhen.

Negative Angebotsschocks – ob durch Handelsbarrieren, Unterbrechungen der Energieversorgung oder Arbeitskräftemangel – können die Inflation sogar bei verlangsamtem Wachstum in die Höhe treiben und somit die Reaktionsfähigkeit der Zentralbanken einschränken. Infolgedessen können sowohl Aktien als auch Anleihen gemeinsam rückläufig sein, wie dies im Jahr 2022 zu beobachten war, oder Anleihen bieten möglicherweise ganz einfach weniger Schutz als bei einem reinen Nachfrageschock. Dies steht im Gegensatz zu den negativen Nachfrageschocks, an die wir uns mittlerweile gewöhnt haben und die es den Zentralbanken ermöglichen, die Zinsen zu senken, was die Anleihen bei fallenden Aktien unterstützt und eine natürliche Diversifikation bietet.

Auf der anderen Seite können positive Angebotsschocks – wie jene, die durch Produktivitätssteigerungen aufgrund von KI oder Regulierungsreformen ausgelöst werden – das Wachstum ankurbeln und die Inflation senken.

Wenn man ihre Vorteile nutzen möchte, müssen die Portfolios allerdings richtig aufgestellt sein. Die Vergangenheit zeigt, dass bei grossen Investitionsausgabezyklen wie Eisenbahnen oder Telekommunikation die ersten wahrgenommenen Gewinner nicht unbedingt die letztendlichen Nutzniesser waren. Heute sind die Unternehmen, die in öffentlichen Indizes am stärksten dominieren (sowie einige grosse private Unternehmen), auch diejenigen, die die grössten Kapitalausgaben vornehmen. Unserer Meinung nach sollten die Anleger einen durchdachten, diversifizierten Ansatz verfolgen, um an Produktivitätssteigerungen zu partizipieren.

Die Angebotsverschiebungen in der Vergangenheit erzeugen ein viel breiteres Spektrum an Inflations-, Wachstums- und Marktergebnissen als im Zyklus vor der Coronakrise. Kurz gesagt: Die Portfolios müssen sich anpassen.  

Es ist schwierig, vorherzusagen, wie sich Angebotsverschiebungen auf Volkswirtschaften und Märkte auswirken werden. Der inhärente Fehler bei Schätzungen – bei dem kleine Abweichungen bei den Ausgangsdaten zu enorm unterschiedlichen und oftmals instabilen Portfolios führen können – kann in einer angebotsorientierten Welt noch weiter verstärkt werden. Historische Korrelationen, insbesondere die diversifizierenden Beziehungen zwischen Aktien und Anleihen, können eventuell nicht mehr Anwendung finden, wenn Angebotsschocks auftreten.

Es bedarf eines robusteren Ansatzes beim Portfolioaufbau (der einem grösseren Spektrum unbekannter zukünftiger Gegebenheiten standhalten kann).
Anstatt sich auf eine einzige Prognose zu stützen, sollten die Anleger sich auf eine Reihe von Szenarien vorbereiten. Bei negativen Angebotsschocks können die Vermögenswerte mit direktem Inflation-Pass-Through und liquiden Makro-Strategien dazu beitragen, den Realwert zu schützen und die Diversifikation zu verbessern. Und bei positiven Angebotsverschiebungen können die Vermögenswerte, die an Infrastruktur oder Datenkonnektivität gebunden sind, und Privatunternehmen, die Prozessverbesserungen umsetzen, davon profitieren.

Alternative Anlagen können im mittleren Segment ebenfalls eine wichtige Rolle spielen. Sie diversifizieren die Engagements, die über hohe Bewertungen von öffentlichen Aktien und Renditen von Kernanleihen hinausgehen.

Die Akzeptanz einer solchen Unsicherheit ist ein kluger zweiter Schritt in Richtung des Aufbaus robusterer und widerstandsfähigerer Portfolios. Dieser Ansatz verlagert den Fokus von «Vermögenswerten, die ich besitzen möchte» auf «Engagements, die ich haben möchte» und zerlegt die Vermögenswerte in ihre zugrunde liegenden Risikofaktoren und wirtschaftlichen Attribute.

Die Anwendung dieser Perspektive ändert unsere Sicht auf die Vermögenswerte innerhalb eines Portfolios. So verlagert sich die Infrastruktur beispielsweise von einer einfachen Allokation in alternativen Anlagen hin zu einem Engagement in inflationsgebundenen Cashflows.

Ein solcher Aufbau von Allokationen und Portfolios – oftmals als «Gesamtportfolioansatz» bezeichnet – bietet einen besseren Ü��������������� über die tatsächlichen Renditetreiber und die potenzielle Widerstandsfähigkeit gegenüber Konjunkturschocks. Er bietet eine genauere und ganzheitlichere Sichtweise, die unbeabsichtigte Risikokonzentrationen aufdeckt und Diversifikationslücken aufzeigt, die traditionelle Labels von Anlageklassen verschleiern könnten.

Die Allokationen sollten nach Zielen, Risikotoleranz und Liquiditätsbedarf gewichtet werden. Zusätzliche Sleeves mit Cashflows und Risikotreibern, die auf ein unsicheres Angebot ausgerichtet sind, können die Portfolios besser vor Inflationsschocks schützen, an produktivitätsbedingten Gewinnen partizipieren und Zugang zu Vermögenswerten haben, die nicht von den öffentlichen Märkten erfasst werden.

Schauen wir uns die zugrunde liegenden Merkmale jeder alternativen Anlageklasse der Reihe nach an.

Infrastrukturanlagen verfügen häufig über VPI-gebundene oder regulierte Ertragsformeln, die dabei helfen, die realen Cashflows zu erhalten, wenn die Inflation aufgrund von Angebotsschocks steigt. Während des Inflationsschubs von 2021 bis 2022 hielten zahlreiche regulierte Versorger und Mautstrassen die Ausschüttungen aufrecht oder erhöhten sie sogar.

Gleichzeitig ist bei der Infrastruktur der Ausbau der KI-Ära greifbar: Ü������ٰ������ܲԲ�sleitungen, Umspannstationen, flexible Erzeugung, Speicherung und Interkonnektoren sind die Verbindungsstücke, die digitale Skalierbarkeit und Elektrifizierung ermöglichen. Tatsächlich können jene Anleger, die sich Sorgen über die Kapitalrendite der Investitionsausgaben von Hyperscalern machen, trotzdem vom KI-Ausbau profitieren, ohne sich notwendigerweise Sorgen darüber zu machen, wie das Netzupgrade letztlich genutzt wird – zumal diese Upgrades schon vor dem aktuellen KI-Wachstum längst überfällig waren.

Die Infrastruktur befasst sich daher mit allen drei Rollen: der Schutz vor Inflationsschocks, die Nutzung von Kapazitätserweiterungen und der Zugang zu Vermögenswerten, die grösstenteils nicht in öffentlichen Indizes enthalten sind.

Bei Immobilien handelt es sich nicht um einen Monolith. Die Inflationsdaten hängen von der Mietstruktur ab. Kurzfristigere Mietverträge – Gastgewerbe, Self-Storage und verschiedene Wohnformate – verändern die Mieten schneller und können ihre Erträge damit näher am Preisniveau halten. Zu einigen Erbbaurechten und Spezialimmobilien gehören explizite VPI-Eskalationen.

Auf der Seite der Angebotserweiterung ist das sichtbarste Thema die Immobilien für Rechenzentren, wo die Nähe zum Stromnetz und Verbindungen zu einer harten Randbedingung geworden ist; die Logistik in der Nähe der rückverlagerten Produktionsstandorte ist ein weiteres. Dabei handelt es sich um lokale, spezialisierte Vermögenswerte, die das investierbare Universum erweitern und sich direkt mit der Versorgungskarte der Wirtschaft verknüpfen.

Private Credit hat ein Wachstum verzeichnet, da es praktische Probleme für die Kreditnehmer löst – Schnelligkeit, Struktur und Flexibilität (vor allem, wenn die Banken vorsichtigvor allem, wenn Banken vorsichtig oder Fristen kurz sind) . In einer Welt der Neuausrichtung der Lieferketten und operativen Verbesserungen unterstützt diese Flexibilität die Investitionen, Akquisitionen und Refinanzierungen, die an produktive Investitionen gebunden sind. Zahlreiche Kredite sind variabel verzinslich, daher passen sich die Kupons an, wenn die Inflation stabil bleibt, was ein gewisses Mass an Ertragsballast bietet. Die Kategorie erweitert zudem das Chancenspektrum durch die Öffnung von Cashflowströmen, die nur selten an den öffentlichen Märkten auftreten.

Wenn KI und Prozessinnovationen die Produktivität bedeutend steigern werden, wird ein Grossteil der frühen Wertschöpfung bei privaten Unternehmen stattfinden. Die Sponsoren bieten nicht nur Finanzierungen, sondern helfen ebenfalls bei der Installation neuer Prozesse, Software, Automatisierung und Preisdisziplin. Tatsächlich zielt Private Equity darauf ab, Renditen zu erzielen, die früher auftreten oder sich von denen an öffentlichen Märkten unterscheiden. Hierbei handelt es sich um eine direkte Wette auf die Rolle des Nutzens und, zweitens, eine Möglichkeit, das Engagement in den sich entwickelnden «Hacken und Schaufeln» der Wirtschaft zu steigern.

In angebotsorientierten Märkten sind die Zinsen, Rohstoffe und ��ä����ܲԲ���� – also genau jene Anlagekategorien, in denen Macro-Strategien aktiv sind – tendenziell volatil. Wenn die Zölle die Handelsströme verschieben oder wenn Arbeits- oder Energiebeschränkungen die Inflationserwartungen verändern, wirkt sich dies auf Renditekurven, Rohstoffterminstrukturen und Wechselkurse aus.

Strategien, die an diesen Märkten Long- oder Short-Positionen eingehen können, helfen dabei, die Diversifikation wiederherzustellen, wenn sich Aktien und Anleihen in Einklang entwickeln. Sie sind zudem ein Weg, um das Chancenspektrum zu erweitern und Renditequellen zu erschliessen, die nicht an das Beta von Aktien oder Unternehmensanleihen gebunden sind.

Jahrzehntelang wurden die Märkte hauptsächlich von der Nachfrage angetrieben. Das Angebot war aufgrund der Globalisierung, der günstigen Arbeitskräfte und der reichlich vorhandenen Energie relativ stabil. Mittlerweile haben sich die Märkte verändert. Der Druck auf der Angebotsseite ist wieder da, und zwar auf anhaltende und unvorhersehbare Weise. Es gibt aber nach wie vor noch Schutzmöglichkeiten für Portfolios. Allokationen in alternativen Anlagen können Widerstandsfähigkeit und Ausgewogenheit in den Portfolios schaffen.

In einer Welt mit erhöhter Unsicherheit und ausgeprägten Extremrisiken ist ein robustes Portfolio aufgrund seiner antifragilen Eigenschaften oftmals vorzuziehen, auch wenn dadurch auf die risikobereinigten Gesamtrenditen verzichtet wird. Innerhalb eines solchen Portfolios haben spezifische, gezielte Ergebnisse – wie Inflationssensitivität und Faktorengagements – zur Folge, dass alternative Anlagen von einer Nebenrolle zu einer wesentlichen Kernkomponente aufsteigen und in vielen Fällen genau das liefern, was die öffentlichen Märkte nicht zuverlässig bieten können.

Alternative Anlagen wurden traditionell als Satelliten öffentlicher Vermögenswerte positioniert und galten lediglich als zusätzliche Diversifikation und Alpha. Obwohl diese Vorteile immer noch wertvoll sind, wird bei einem modernen, merkmalbasierten Ansatz für den Portfolioaufbau bedacht, dass das Ziel kein einziges «optimales» Portfolio ist. Stattdessen können Allokationen in alternativen Anlagen einen Teil des Aufbaus eines robusteren Portfolios darstellen, eines Portfolios, das darauf ausgelegt ist, sich in einem breiten Spektrum von Konjunkturumfeldern recht gut zu entwickeln und Schocks zu widerstehen, anstatt sich nur in einem «Goldlöckchen»-Szenario gut zu entwickeln.

Mittlerweile vergrössert sich die Kluft zwischen Gewinnern und Verlierern. Unternehmen, Sektoren und sogar Länder, die sich an Lieferengpässe anpassen und von neuen Chancen profitieren können, dürften davonziehen. Andere wiederum laufen Gefahr, ins Hintertreffen zu geraten. Diese erhöhte Streuung schafft einen fruchtbaren Boden für alternative Anlagen und verstärkt ihre Rolle im Portfolio als defensiver Abschirmmechanismus und strategischer Motor zur Erschliessung von Aufwärtspotenzial.